题图：Golden Eagle  | 摄影：熊璋

前两天，一位读者问了我一个问题：你的实证差不多 3 年多了，但现在的年化收益也就是 12 % 左右，比起很多主动型基金这两年动辄 30% 甚至更高的收益率差远了。这是不是说明你的投资方式和逻辑有问题？能解释一下吗？

这是个挺好的问题，回答的角度也可以有很多。

比如，你获得的收益，是由基金的收益，和你的「资金进出结构」共同决定的。如果你在 2021 年春节前买了很多仓位，即使这些基金现在显示的年化收益率还有 20% 多，但恐怕你的账户已经亏损不少了。

再比如，衡量两个投资产品的收益，和截止的时间点有很大关系。站在现在的时点，我持仓品种的估值不高，甚至处于历史偏低水平，而很多基金持仓品种的估值处于历史最高水平。拉长时间到 1 ～ 2 个牛熊轮回，也就是 5 到 10 年时间，可能会有不一样的发现。

不过，这两个角度其实已经说过很多了，我并不打算再展开讨论。今天，我想换个视角，来回答一下这个问题。

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从我投资所得的「第一桶金」说起。

我这里所说的第一桶金，是第一笔用投资赚的大钱。这笔钱并不是看某个基金涨的好，买上几千、一万，而是把真正可以影响自己生活的本金投入进来，并且获得了比较大的收益。

2007 年，我开始创业做「财帮子」。由于工作需要以及对投资的兴趣，我开始越来越深入地研究基金。在这个过程中，我对「封闭式基金」越来越感兴趣。

先来简单解释一下什么是「封闭式基金」：由于各种原因，基金公司可能会发行一些锁定封闭期（比如 5 年）的产品，在封闭期间，持有人不能申购和赎回。但为了解决持有人可能会有的流动性需求，允许这些基金份额到交易所上市交易，这样需要用钱的人，就可以把自己的份额在场内卖出。

这样的封闭式基金产品，现在也还有，比如「中欧恒利」、「嘉实战略配售」等等。但不同的是，这些产品的「折价率」大不如前了。

什么叫「折价率」呢？

封闭式基金，和普通的开放式基金一样，会有每日公布（10 多年前是每周公布）的「基金净值」。但是在场内交易的时候，会和股票一样，有每时每刻在变化的，由买入者和卖出者决定的「价格」。

场内交易的「价格」，与场外这只基金实际的「净值」的差值，就是我们所说的「折价率」。

你可能会想，价格和净值大概率会差不多吧？说出来你可能不相信，在 2006 到 2008 年那几年，封闭式基金的折价率竟然会在 40% 左右，也就是场内交易的价格，比基金实际的净值，要便宜 40%。一只净值为 1 元的基金，场内买的话，只需要 6 毛。

还有你更想不到的，如果你在场内以便宜 40% 的价格买入，一直持有到封闭期结束，你可以用基金在场外真实的净值来赎回。即使基金的净值不涨不跌，你也可以净赚 40%。

2008 年底，在那场百年不遇的金融危机最惨烈的时候，我越来越意识到，这是一个非常好的投资机会。当时股市的估值已经跌到了历史最低的水平，40% 相当于在这个历史最低估值的时候，又给了我 40% 的安全垫。而如果股市开始上涨，随着这些基金封闭到期日的临近，我可以一边获得基金净值上涨的收益，另一方面获得折价率收窄的收益。

而且，是乘法。

我担心这个策略有什么问题，于是把我的想法发到了当时著名的「和讯封基论坛」，也分别发给了几个投资高手和基金经理，让他们来对我的想法做一下「压力测试」。我很好奇，为什么会出现这么好的投资机会？

我得到的答案集中以下几点：

1）百年不遇的金融危机不知道何时是头，现金为王，现在卖出封基的人可能在保命，已经顾不上估值和折价率了；

2）基金公司更看重开放式基金，封闭式基金的基金经理可能不会太上心；

3）这批封基的股票投资上限是 80%，如果大盘反弹的话，这个仓位可能会导致净值跟不上大盘的涨幅。

关于第一个问题，只要我不上杠杆，不拿马上会用的钱来投资，就不会有影响。而对于后两个问题，我希望从数据方面来检验一下。

于是，我把当时市场上所有的开放式基金和封闭式基金的数据进行了几个维度的统计。

1）从 2005 年到 2008 年 10 月 10 日，经历一轮牛熊：

开放式基金的平均净值增长：45.26%

封闭式基金的平均净值增长：54.40%

封闭式基金的平均价格涨幅：142.79%

2）从 2007 年 10 月到 2008 年 10 月 10 日，单边大熊市：

开放式基金的平均净值增长：-52.78%

封闭式基金的平均净值增长：-46.78%

封闭式基金的平均价格涨幅：-38.62%

3）从 2005 年 10 月到 2007 年 10 月，两年单边大牛市：

开放式基金的平均净值增长：411.79%

封闭式基金的平均净值增长：357.41%

封闭式基金的平均价格涨幅：570.66%

可以看到，从净值的角度来说，除非是单边大牛市，封闭式基金可能会由于当时 80% 的仓位限制，导致基金净值的增长赶不上开放式基金，其余情况，封闭式基金封闭的特点，反而可能会让基金经理可以更好地按照自己的理念进行管理。

如果从场内价格的角度来看，由于折价率缩小的影响，无论出现哪种情况，封闭式基金的价格都会大幅跑赢开放式基金。

而且，我可以通过分散持有多只封闭式基金的方式，进一步降低单一基金可能出问题的风险。

做完这些功课，我把我持有的大部分开放式基金和股票都卖出了，再加上能动用的几乎所有的钱，全部都投入到几只封闭式基金中。

同时，我还在 2008 年 10 月 11 日，给一些我的朋友和用户，发了这样一封邮件：

在我买入之后，其实这些封基还有过比较大幅度的下跌，但丝毫没有影响我的心情和睡眠，因为我知道最差的情况是什么，还利用下跌的机会四处找钱继续买入。

这笔投资，最终在不到 1 年的时间赚了几倍。

2

我之前写过自己投资「中国平安」的故事。说起来，我在「中国平安」身上花的功夫和精力，其实远远超过对于这些封闭式基金的研究。

封闭式基金的原理并不复杂，我用上面一段 2000 字左右的文字，其实就已经大概说完了。但对于中国平安这样一个复杂的金融控股公司，即使我投入了很多时间，其实也根本算不上多懂。

这样带来的问题是什么呢？是持续的焦虑和自我怀疑。

2009 年到 2015 年，在这 5 年多的时间里，平安曾经遇到过各种事件所引发的下跌，每次都会引发我对自己的怀疑：曾经的最大股东汇丰控股清仓平安股份的时候，我紧张极了，很怀疑是不是有什么自己并不知道的信息；2014 ～ 2015 年的创业板牛市，互联网金融概念股轮番上涨，但平安的股价就是不动，我也很焦虑，觉得平安的线下代理人模式可能真的要被互联网所颠覆了……

而大多数时候，这些焦虑和自我怀疑，会带来两个问题：

1）不敢重仓；

2）拿不住。

3

有知有行的投资原则中，有一条叫做「不懂不做」。

因为市场是所有人的集合，你能赚取的超额利润，来自于你比别人「懂」更多的东西。这个「懂」，也就是我们经常说的「能力圈」。

如果越过自己的能力圈，你所做出的判断，可能就和大多数人一样，甚至更差。而如果你用这样的决策去交易，最终可能就会被市场，被那些真正懂的人的集合，给消灭了。

但什么才能叫做「懂」呢？

我在互联网行业工作，就可以说自己懂美团、腾讯或者阿里巴巴吗？看了几篇重仓持有白酒的大 V 的文章，就可以算是懂茅台吗？查看了公司的财报，统计了最近几年的 ROE，就可以算是懂一个公司吗？

如果这些都不算，那什么才能叫「懂」呢？

我的标准是：

1）如果你持仓标的下跌 40%，你不慌，不影响睡眠，不怀疑自己；

2）敢于把自己的持仓逻辑找其他人来进行压力测试，并且能回答他们提出的任何问题。

如果这两条都满足，就可以算懂。

4

回到那位朋友的问题，我们来看一下投资收益的公式：

投资收益 = 本金 X （1 + 收益率）^ 时间

比起收益率来说，可能更重要的，是敢于投入的本金，以及能够持有多长的时间。

更进一步，我们为什么敢于投入足够多的本金？为什么在波动巨大的市场中能够持有足够长的时间？

根本原因在于，我们知道自己在做什么。

我做这个投资实证，是希望证明大多数普通投资者，都可以在 A 股获得 15% 左右的年化收益。更重要的是，让大家理解背后的逻辑，从而敢于投入能够对生活有影响的本金。

在《我该买什么基金》中，我做过一个简单的总结：如果你对投资没有太多的研究，结合市场的整体估值购买沪深 300 指数是不错的选择，其实，这就会让你超过很多人，很多不知道自己能力范围的人。

在这个基础上，通过学习更多的投资知识，不断拓展自己的能力圈，你也可以选择更多的投资标的：比如主动型基金、行业基金、可转债、股票等。

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也许你会问，等弄懂了，是不是会错过一些投资机会？

当然可能。但你以为错过的机会，可能并不属于你。

说到这儿，不妨讲一下我的另一个「不懂不做」的故事让你开心一下。

2011 年，在几个朋友的影响下，我开始用电脑挖矿，并开始研究比特币。我找到了当时写的投资笔记：

尽管Bitcoin还处于幼儿阶段，其经济总量也就只有500万美元，但显而易见它涨的很快。但是我还是看不太懂，看不懂就不敢重仓，也就敢挖挖币，还是把精力放在股市上吧。

在当天，比特币的总市值是 500 万美元，而现在是 1 万亿美元。

20 万倍。

本周操作

3 月 3 日：买入 5 万中证 500 指数（参考有知有行黑板报）

我投资收获的第一桶金

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本周操作

最新净值